销售逆势增长，公司是今年销售增长最快的白酒上市企业

公司今年Q1 收入增长31.03%，Q2 收入增长27.66%，增速位居14 家白酒股之首。上半年白酒行业销售收入仅增长10.71%，利润增长0.57%，公司能逆势保持高增长，实是难能可贵。公司是以中档酒为主，中高档

酒(公司口径是45 元/瓶以上)销售增长30.70%，占比达到67.05%;普通青稞酒(45 元/瓶以下)增长28.50%。在公务消费受限背景下，公司天之德(200 元以上)等高档酒也受到影响而下滑，但100-200 元价位的中端酒增长较快，其中出口型天佑德单品是上半年的成长明星。

省内销售增长平稳，省外招商仍保持较快扩张，成长空间打开

公司上半年在青海省内销售达6.24 亿元，增长27.35%，已经占据主要份额，深度分销直控终端，未来的空间来旅游消费和本地人的消费升级。公司省外销售上半年增长38.87%，较去年增速有所放缓。目前公司省外收入规模不足4 亿元，占公司收入的24.25%，空白市场很多，甘肃和西藏进步较快，西北五省将是重点开拓区域，山东等西北以外的全国性招商也已经开始，公司和盛初合作计划通过三年时间建立起全国销售网络，这将彻底打开公司的成长空间。公司争取在2015 年做到甘肃市场实现2-3 亿，西藏3-4 亿元，宁夏1 亿元以上，公司整体做到25-30亿元的销售规模。

西藏项目近期投产名利兼收，青海扩产明年能缓解优质酒产能瓶颈

西藏工厂预计将于近期投产。公司去年5 月投资6000 万元设立“西藏天佑德”子公司，建设700 吨试酿造产能和5000 吨灌装储存产能，项目预计近期将正式投产。公司在西藏设厂，一方面有利于开发占领西藏市场，今年销售有望过6000 万元，2-3年培育做到3 亿元左右，当地税收优惠力度大，无消费税、所得税率15%并返还75%、增值税返还75%，公司预计完全投产后年可增收3.40 亿元、增利0.93 亿元;另一方面西藏设厂还有长期的战略意义，西藏在国内国际较青海更具影响力，公司已经成立国际部，开发西藏特色产品，有利于走出去。

青海扩产1.5 万吨项目预计明年11 月投产。公司现有产能1.6万吨，优质原酒产能已步入瓶颈，2 月公告投资7.25 亿元建设1.5 万吨原酒技改项目，预计可年产优质原酒8500 吨、调味酒2500 吨、普通原酒4000 吨。该项目是公司2015 年做到25-30亿元规模规划的重要组成部分。

我们预计公司2013-2015 年业绩分别为0.870 元、1.195 元、1.643 元，给予公司“推荐”评级

我们预计青青稞酒2013-2015 年EPS 分别为0.870 元、1.195元、1.643 元，目前对应的估值分别为25.30 倍、18.40 倍、13.39倍。公司现在估值在白酒板块中偏高，但二三线白酒今年业绩多数下滑，部分甚至出现大幅下滑，板块估值将被动上升，公司明年估值将极具优势。公司目前已经成为白酒弱势环境下快速成长的标杆性企业，自上市以来品牌效应日益明显，基数小，西北区域竞争具备优势，全国化扩张有看点，基本面较为优秀。从长期看公司背靠青藏高原文化和生态产地，也是青稞酒这个白酒品类的领头羊，品牌成长空间大。鉴于公司正处于品牌提升和区域化扩张的高速成长阶段，行业弱势下的逆势成长更突显公司的特性，我们给予公司“推荐”评级。